Schuldfondsen nemen steeds vaker rol van de bank over

10-12-2015

Graag delen interessante content van het financieel dagblad.

Financieel Dagblad, dinsdag 8 december 2015, 

Toen krokettenmaker Van Geloven eerder dit jaar werd overgenomen door een Amerikaanse investeringsmaatschappij, was de hoofdrol bij de financiering niet weggelegd voor de banken, maar voor institutionele beleggers. Een Britse vermogensbeheerder leverde met een bulklening van €120 mln het leeuwendeel van het krediet. Een transactie van deze omvang zou tot voor kort uitsluitend door de banken zijn gefinancierd, maar dit keer hadden zij het nakijken.

Banken buitenspel

Produktie van Ad van Geloven kalfsvleeskroketten. (Foto: Peek reclame-fotografen)
 

De Van Geloven deal staat niet op zich. Steeds vaker proberen institutionele beleggers die investeren in de financiering van private-equitydeals - relatief risicovolle leningen met hoge coupons. Daarmee zetten zij banken als traditionele kredietverstrekker buitenspel.

Andere Nederlandse deals met private schuld zijn onder meer de overname van instrumentenmaker DORC en brandblusserfabrikant SK FireSafety. Maar ook het groeikapitaal dat herenmodemerk Suitsupply recent aantrok, kwam voornamelijk van een zogeheten debt fund, ook wel schuldfonds genoemd.

Opmars

Debt funds zijn over komen waaien uit de Verenigde Staten en zijn in Europa in opmars. In het Verenigd Koninkrijk zijn ze al de belangrijkste bron van schuld voor private-equitydeals in het middensegment. In Frankrijk groeit het marktaandeel fors, en in de Benelux zijn de eerste tekenen van een vergelijkbare trend te ontwaren.

Max Mitchell, hoofd van direct lending bij het Britse Intermediate Capital Group (ICG) dat de Van Geloven overname financierde, verwacht dat debt funds zoals zijn ICG in de Benelux de komende jaren gestaag terrein zullen blijven winnen. ‘De omvang van de hefboomleningen voor middelgrote private-equitydeals bedraagt nu zo’n €50 mrd in Nederland, waarvan schuldfondsen nu maar €1 mrd doen. Dat kan makkelijk groeien naar €10 mrd.’

Concurrentie met banken

 
 

Harde cijfers over marktaandelen zijn niet bekend, maar vast staat dat er de laatste anderhalf jaar steeds grotere fondsen worden opgericht die de concurrentie met banken moeten aangaan. De grootste is tot nu toe van ICG, die € 3 mrd heeft klaarliggen.

De schuldfondsen profiteren van de lage rente in combinatie met strenge kapitaaleisen voor banken. Door de lage rentestanden zijn institutionele beleggers de afgelopen jaren op zoek gegaan naar manieren om hun rendement te verhogen, en zijn zodoende uitgekomen bij de private-equityleningen. Debt funds als ICG, BlueBay en HayFin laten zich graag als kruiwagen gebruiken voor pensioenfondsen om in deze hefboomleningen te kunnen beleggen.

Extra kapitaaleisen

Tegelijkertijd zijn banken door de toegenomen kapitaaleisen juist steeds kritischer gaan kijken naar risicovolle leningen, want hiervoor moeten ze extra kapitaal aanhouden op de balans.

‘De debt funds zijn in dat gat gesprongen’, zegt Jonathan Trower van DC Advisory, een Britse M&A-adviseur die in Nederland debt funds promoot. Ook hij ziet veel kansen in Nederland, al verwacht hij dat de banken hun dominante positie niet zonder slag of stoot zullen prijsgeven.

Een breekijzer dat de schuldfondsen gebruiken om voet aan de grond te krijgen is een vereenvoudigde documentatie. Zogeheten unitranche-leningen met één risicoprofiel, één rentepercentage en één contract vervangen de gecompliceerde, gelaagde financieringsstructuren die banken doorgaans leveren.

Gunstiger voorwaarden

De fondsen bieden bovendien vaak gunstiger voorwaarden dan de banken, zoals meer schuld in verhouding tot het eigen vermogen van het overgenomen bedrijf en staan de schuldnemer meer vrijheden, bijvoorbeeld om zichzelf dividend uit te keren toe. ‘Ze hebben een iets andere visie op kredietrisico dan banken en hoeven zich aan minder regels te houden’, zegt een bankier van een Nederlandse grootbank.

Toch zien de Nederlandse banken ondertussen dat ook in Nederland vooral middelgrote transacties het jachtterrein zijn geworden van schuldfondsen.  ‘Ze concurreren hevig met elkaar en treden daardoor heel agressief op ten opzichte van de traditionele bankschuld’, aldus de specialist van de grootbank.
 

Hefboomleningen maken pas op de plaats

De Europese markt voor hefboomleningen kan de groei uit voorgaande jaren waarschijnlijk niet doorzetten, zo blijkt uit data van onder meer S&P en Bloomberg. Dat komt vooral omdat private equity-fondsen bedrijven dit jaar vaker naar strategische kopers zagen gaan, of naar de beurs.

Toch hebben leveraged loans sinds het dieptepunt in 2009 een indrukwekkende opmars laten zien. Dit soort leningen worden gebruikt bij de overname van een bedrijf door een private equity-fonds. Deze investeerders gebruiken de leencapaciteit van het bedrijf dat ze overnemen om een groot deel van de koopsom te financieren. Die lening eindigt vervolgens op de balans van het overgenomen bedrijf. Voorbeelden zijn onder meer Hema en Action.

Omdat het bedrijf in kwestie na de overname in verhouding veel vreemd vermogen en weinig eigen vermogen op de balans heeft staan, heet dit soort financiering hefboomleningen. Bedrijven kunnen afhankelijk van de sector tot wel zeven keer hun brutobedrijfsresultaat ebitda lenen.

Vanwege die hoge hefboom zijn de risico’s ook hoger dan bij een gewone bedrijfslening en dus moet er een relatief hoge coupon worden betaald. Daarmee zijn de leningen aantrekkelijk voor institutionele partijen, die ze gebruiken om hun portefeuilles het gewenste risicoprofiel te geven.

De leningen werden traditioneel verstrekt door een syndicaat aan banken. Deze groep houdt een deel van de lening op de eigen balans. Deels om zelf rendement op te maken, maar ook om te laten zien dat het zelf gelooft in de transactie. Het grootste deel wordt doorverkocht aan beleggers.

Banken kunnen ook zelf pakketjes van delen van verschillende leningen maken en zo een belegging op maat maken voor een afnemer. De markt voor deze collateralized loan obligations (CLO’s) is na de financiële crisis van 2008 in elkaar gestort. De laatste jaren lopen de volumes echter weer op. Leveraged loans laten al jaren groei zien: dit jaar zal waarschijnlijk het hoogste volume sinds 2007 laten zien.

Schuldfondsen profileren zich steeds nadrukkelijker op deze markt, vaak alleen maar soms ook, zoals met GE Capital, samen met een bank. Schuldfondsen onderscheiden zich vooral  van banken met de zogeheten unitranche financiering. Daarbij wordt het deel van de lening waaraan voor de kredietverstrekker de meeste zekerheden zitten gekoppeld aan de risicovollere achtergestelde schuld. Het voordeel voor de lener is dat deze te maken krijgt met één contract met één voorwaardenpakket en één rentevoet.

Terug

 

Specialist overnamefinancieringen:

 

Winand Leenaars
Transactiemanager +31(0)6 248 91 977 +31(0)76 53 03 838